不断走弱的港元汇率，离香港金管局的干预底线仅差一步之遥了。

　　中国资金管理网3月13日综合报道 ，截至12日18时30分
，港元对美元报7.8395，延续了上周以来接近7.84的态势 。港元对美元汇率8日更是贬至7.8408 ，逼近了7.85的弱方兑换保证
，刷新了香港引入联系汇率制度以来的最弱水平
。

　　市场对此表示担忧，更衍生出了各种“危机论”——港元走弱 ，导致港股 、楼市泡沫被刺破
，危机爆发；甚至有人担心投资大鳄索罗斯1998年做空港元时的情景会再现。

　　去年以来，美元节节败退 ，港元为何不断走弱？与美元挂钩的联系汇率制会否受到挑战？香港金管局是否会出手？目前的情况又与危机模式有何区别？

　　多家内地与香港的机构接受第一财经记者采访后均表示，当前的情况与当年危机发生时资本流出香港的情形不尽相同
，与“索罗斯做空 ”时期不可同日而语，亚太市场处在享受同步经济扩张的繁荣期 。

　　“如果是资本外流引起的港元贬值 ，则应伴随着HIBOR（香港银行间同业拆借利率）抬升
，股市
、房价走弱，而非目前的‘港元走弱+HIBOR走低’组合 ，因此当前的港元走弱并不意味着资金在逃离港股和香港房地产
。近期港元走弱的原因在于息差走阔造成的套息交易
，即利差主导了港元汇率。
”招商证券(600999) 首席宏观策略师谢亚轩告诉第一财经记者 。

　　港元上周达到33年来最弱水平的因素之一与制度变化有关
。

　　2005年以前，香港的联系汇率制度要求金管局在港元贬至7.80水平就出手干预；但为了加强利率调节功能 ，金管局于 2005年对制度进行了优化
，采取7.75的强方兑换保证和7.85的弱方兑换保证，因此在触及7.85前金管局都没有必要干预。

　　事实上 ，港元走弱始于2017年初
，且在弱美元的背景下，港元对美元仍持续处于弱势 。

　　“关键问题还是在于利率。”德国商业银行亚洲高级经济师周浩对记者分析称 ，根本上来说，港元的利率保持低位
，是港元贬值的根本原因
。传统意义上而言，香港没有独立的货币政策 ，其通过输入美国的货币政策来达到汇率与美元挂钩的目的
，因此美联储加息周期下，港元汇率理论上也应随之上升。 但目前的情况却恰恰相反 ，港元利率去年以来一路下跌 。

　　眼下
，3月期LIBOR（伦敦银行间同业拆借利率）已升至2%左右，而HIBOR仍徘徊在1%
。“现在港元流动性好 ，导致HIBOR维持低位
，在美联储加息、推进缩表的情况下，利差自然就会对港元造成压力。 ”周浩说 。

　　周浩解释称 ，香港市场流动性改善是主要原因
，“流动性改善部分是因为宏观经济面好 、港股欣欣向荣，全球和内地资金不断涌入
。由于监管机构收紧房贷政策 ，香港银行的资金难以贷出。
”

　　最终，息差扩大或维持较高水平便意味着套息的动力增强
，即卖出低息货币（港元）
、持有高息货币（美元），这种成熟的交易方式推动港元加速贬值 。

　　对于港元和美元息差扩大的主要原因 ，谢亚轩认为
，美联储2015年12月以来已多次加息，LIBOR必然抬升；另一方面 ，HIBOR则仍处于较低水平
。

　　不过
，机构普遍预计，市场不敢贸然测试7.85的底线 ，香港金管局在必要时刻也有充分的干预手段
，只是未来如果以回笼港元流动性的方式进行干预、叠加美联储加息，可能会导致港股出现暂时回调。

　　并非“危机再现”

　　港元虽然在下挫 ，港股却一路高歌猛进
，显然与索罗斯狙击港币时的情景大相径庭 。

　　回顾上世纪90年代的亚洲金融风暴，在横扫东南亚后 ，索罗斯带领的国际炒家将目光投向了中国香港
。“香港基本面当时没有泰国那么糟糕，但是房地产和股市泡沫也不小。 ”索罗斯基金前操盘手琼斯（Rodney Jones）曾在接受第一财经记者采访时表示 。

　　1998年香港金融危机前
，香港的资产价格，尤其是房地产价格泡沫隐现 ，加上长期实际利率为负
，导致房地产投机盛行。1984~1997年，主要物业价格上涨12倍 ，由此造成的经济过热又导致工资水平和股市飙升
。恒生指数在1997年上半年由12000多点升至16800多点
，当年7月，恒生指数更是在一个月内连创11次历史新高 ，出现了“全民皆股
”的狂热。

　　在索罗斯看来
，当时的港元在未来有贬值趋势，“而且我们当初认为维持住联系汇率制度的成本高昂 ，我们认定香港特区政府挺不过去 。”琼斯表示
。

　　随后
，对冲基金开始了对港元长达十几个月的持续进攻，在汇市 、股市
、期市联动造市 ，发动了针对港元的立体袭击：首先大量沽空港元现汇换美元，同时卖空港元期货
，然后在股市抛空港股现货，并于此前后在恒生指数期货市场大量沽售期指合约。

　　最终 ，1998年8月5月~7月
，对冲基金抛售的港元高达460亿 。此后，香港金管局奋起抗击 ，动用千亿港元的外汇储备
，大举吸纳港元，并进入股市和恒指期货市场大举吸纳 ，最终击退了国际炒家
。

　　相较于当年新兴市场基本面较弱、市场泡沫高企 、美联储快速加息
，如今亚太市场则进入经济扩张周期、杠杆率亦得到控制
、加息也并不快，而导致港元此次走弱的原因 ，“主要是息差扩大助长了套息交易
，卖出低息货币（港元）、持有高息货币（美元），这种贬值的触发因素与资金从股市 、房市流出有本质区别 ，并且套息交易暂未造成香港利率回升，即流动性宽松的局面没有出现改变
，不构成对股市的利空。 ”谢亚轩告诉第一财经记者 。

　　“没人会去测试金管局的底线”

　　众多机构人士也认为，未来不排除金管局会在关键时刻出手干预 ，扞卫联系汇率制度
。

　　“对于香港这样一个小型
、开放的经济体而言
，联系汇率制有助于稳定市场信心和稳定。
”交银国际宏观研究主管洪灏此前也对第一财经记者表示，与中国内地不同 ，对于小型地区而言
，不必过多强调货币政策的独立性 。

　　一般而言，香港金管局干预的手段无非是在市场上买入港元、抛出美元 ，以支持港元上行
。但也有观点认为“市场的自律机制可能会省去金管局行动的麻烦”。

　　“金管局维持联系汇率制的信用极好
，一般交易人士不会在港元接近7.85的时候再去继续测试金管局的底线，而是会就此收手 。 ”周浩告诉第一财经记者 ，“目前金管局可能也是在测试市场的底线
，做压力测试。
”

　　市场预计美联储今年加息3次，3月加息25个基点的可能性接近100% ，香港预计会跟随加息
。不过，香港加的是基准利率
，其参考度并不如HIBOR。

　　不过，机构认为 ，如果香港金管局出手干预
，港股存在回调的压力 。

　　建银国际宏观策略师告诉第一财经记者：“还是要看美联储3月议息会后，美国通胀走势和加息预期的变化
。如果预期收紧 ，可能影响美元和港元的息差走势继续扩大
，触发港币汇率跌至7.85弱方保证，并持续在该水平 ，这会迫使金管局回收港元 、释放美元
，从而使货币基础快速减少，并使得HIBOR快速上升 ，压抑港股估值。”

　　数据还显示
，港股流动性边际趋紧 。2月南下资金从3090亿港元大幅降至2190亿港元，尽管这与春节期间沪港通暂停有关 ，但这一势头仍然在3月持续
。这表明，南下投资者近期的态度趋谨慎。